近期，关税风波是A股的“达摩克利斯之剑”，牵动着每位投资者的心弦。迷茫之际，不妨从历史中寻找答案。
若是复盘2018-2019年中美贸易摩擦的演绎，能够正常的看到的是，关税风波并不会是短期事件，而是一场持久战，会出现多轮谈判和博弈。
但从A股市场的表现看，不难发现有三个特点：第一，市场反应更为前置，风声放出之际短期扰动剧烈，但靴子落地后反而表现温和；第二，在关税风波“冲突-谈判-缓和”的过程中，A股仍会有阶段性的反弹行情，比如2018年末，中美元首在布宜诺斯艾利斯会晤后，贸易摩擦形势有所缓和，叠加国内“宽信用”预期强化，一同推动1-4月的一波普涨的“快牛”行情；第三，从18年走向19年，市场对关税冲击反应会逐渐钝化，尤其是在个别关税节点，市场甚至不跌反涨。
从行业表现上看，2018年在“外有贸易摩擦+内有金融去杠杆”的背景下，整体下杀较为显著，尤其是出口占比较高的行业，比如家电、轻工、电子等面临更加大的压力。但到了2019年后，随市场对关税冲击脱敏，叠加国内稳增长政策发力，行业演绎开始结构性突围，并开启了一轮轰轰烈烈的“核心资产牛”行情。
从主线脉络看，主要有三个方向：一是和宏观弱相关，受益于科技浪潮开启的高景气赛道，比如消费电子（受益于无线耳机快速渗透）、PCB（受益于5G基站加速建设）等；二是受益于政策刺激或是对外依赖度低的内需方向，比如白酒（受益于涨价周期开启）、汽车家电（受益于财政刺激加码）、乳制品/调味品（内需稳定）等；三是自主可控倒逼的国产替代领域，如半导体、信创、医疗器械等。
对于本轮中美贸易摩擦，行业选择的五大线索：一是对美出口敞口较小、出口集中度较低的行业；二是中国有较高全球定价权，且美对华进口依赖度较高的行业；三是海外布局建厂完善，可以转口避税的行业；四是受益于稳增长政策发力的内需行业；五是受益于AI浪潮兴起&自主可控强化的泛科技行业。
事实上，自上一轮贸易摩擦后，我国出口对美依赖度已显而易见地下降，从2018年的19.2%降至2024年的14.7%，而且出口目的地呈现明显的分散化趋势。整体而言，对美出口敞口小、出口集中度低的行业，受关税扰动程度比较小，其业绩不确定性也相对更低。近年来，对美出口敞口下降较多、且当前已至低位的行业有传媒、通信、军工等；出口集中度下降较多，且当前集中度较低的行业有汽车、传媒、有色等。
第一个维度是中国在全球具备较强定价权且美国进口需求较大的细分行业，如照明设备、小家电、文娱用品、家居用品、电池等，美国在进口这些商品时很难绕过中国。第二个维度是美国进口对华依赖度较高的行业，如小家电、文娱用品、、厨卫电器、照明设备等，短期很难通过其他几个国家实现有效替代。一方面，由于中国企业在这些领域深度嵌入全球价值链，美国即便转向其他几个国家采购，实质上仍可能是中国产品以转口贸易方式间接流入；另一方面，供应链重构的边际效益递减也会提高替代成本和时滞性。
近年来，直接在海外布局产能已成为新的出海模式，A股上市公司的出海节奏更是在2023年出现量级跃升，其中，东盟是我国企业布局海外产能、规避贸易风险的重要目的地。随着特朗普宣布暂缓对其他几个国家加征一定的关税的计划，叠加“原产地穿透”原则下，海外布局建厂相对完善的行业，如专用机械、、汽车零部件、通用设备等，或能更好地规避关税风险。
当前，国内需求边际改善但有效需求仍显不足，叠加外部远超市场预期的关税冲击，市场对国内消费政策刺激加码的预期进一步强化。首先，扩内需是今年政策的核心发力点，政策出台要求“能早则早、宁早勿晚”，叠加国内财政储备工具和政策空间仍充足，政策进一步加码对冲或已在路上。其次，拆解一季度社零增速不难发现，受益于消费品补贴扩围扩容的电子类产品，已显现出较强的增长潜能，如通讯器材类同比增长26.9%，比2024年提高17个百分点；文化办公用品类（含平板电脑）同比增长21.7%，比2024年提高22个百分点。
一方面，AI浪潮趋势不改，科学技术成长仍是中长期市场主线，短期内上游业绩兑现能力相对来说比较强，、、通信设施等方向或相对占优；下游应用商业化尚处早期阶段，待算力基建完善后，AI应用的爆发或将打开更广阔的产业空间。另一方面，在关税风波不断的背景下，自主可控的必要性将进一步强化。目前，我国对全球和美国进口依赖度较高的行业大多分布在在电子、、机械、航空装备以及化学制品等，其中，2024年进口额超4000亿美元，在全球占比近1/3，国产替代空间巨大。此外，随着大国博弈加剧，财政政策也有望进一步向“安全”主线倾斜。
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